文|新浪财经上海站 十里

　　“罗敷喜蚕桑，采桑城南隅”。两千年前的蚕桑意象，指向的是田间劳作与季节更替；两千年后，在浙江嵊州，一门同样围绕蚕的生意，被搬进了全封闭的工业车间。

　　在恒温、恒湿、无菌的环境中，数千万只蚕不再依赖桑叶与气候，而是依靠配方饲料完成生长。这家公司——嵊州陌桑高科股份有限公司，成立于2015年，如今正冲刺A股上市。2026年2月25日，公司在浙江证监局完成辅导备案，辅导机构为中信证券，这意味着，这条围绕蚕丝展开的商业路径，正式走到了资本市场门口。

　　如果把时间线再往前推，这并不是一家“突然出现”的公司。

　　它的源头，可以追溯到更早的巴贝集团，以及其掌舵人金耀。作为嵊州领带产业的代表人物，金耀曾在一个高度成熟的产业中完成规模化扩张。大约在2000年前后，当地领带产业拥有上千家企业，从业人员数万，年产量占全国80%、全球三分之一。那是一个典型的浙江制造样本——规模大、占有率高，但增长边界也逐渐显现。

　　问题出在上游。

　　丝绸产业的核心原料——蚕茧，长期依赖传统养殖方式，一年仅养三四季，受气候、劳动力等多重因素影响，价格波动频繁。这种波动，直接侵蚀制造端利润，也让产业链难以稳定。

　　对金耀来说，这并不是一个可以通过简单扩产解决的问题。

　　2012年，他开始押注人工饲料养蚕技术。当时，这项技术仍停留在实验室阶段，产业化路径并不清晰。金耀选择投入数亿元，与浙江省农科院、浙江大学等机构合作，从蚕种筛选、饲料配方到环境控制与疫病防控，逐一攻关。

　　这段时间，既是技术探索期，也是方向摇摆期。在推进养蚕产业化的同时，金耀也曾涉足智慧科技、电子等领域投资，但最终效果并不理想。这些尝试，后来被其总结为“要做自己看得懂的领域”。在经历多次试探后，他将资源重新收回蚕丝这一核心赛道，把路径从“跨界扩张”调整为“纵向重构”。

　　2015年，陌桑高科成立，成为这一转型的核心载体。经过近十年时间，项目在2019年实现规模化量产，2020年全面落地，将“看天吃饭”的养蚕，变成全年连续生产的工业流程。

　　这条路径，本质上是把农业问题转化为制造问题。财务数据呈现出阶段性成果。2023年度、2024年度及2025年1-4月，公司营业收入分别为10.14亿元、14.45亿元和5.34亿元；净利润分别为8916.11万元、2.00亿元和7791.71万元，毛利率维持在约22%。

　　但如果放在资本市场语境中，这组数据并不具备明显的“科技溢价”。一方面，22%左右的毛利率更接近传统制造业；另一方面，公司前五大客户收入占比在38%至47%之间波动，客户集中度较高，议价能力有限。

　　更关键的是，公司没有可比上市公司。这一点，使得陌桑高科在资本市场既具备稀缺性，也缺乏参照系。没有同行对比，估值逻辑更多依赖自身叙事，而非横向比较。

　　资本已经给出了第一轮答案。2023年12月，雅戈尔以约2亿元入股，持股4.73%；2025年7月，茅台基金以1亿元受让股份，持股2.17%，对应投前估值从42.2亿元提升至45.67亿元。

　　但如果拆解这两笔投资，其逻辑并不完全相同。雅戈尔锁定的是上游丝绸原料供应，而茅台基金更关注蚕丝蛋白在生物材料领域的延展。两者共同指向的，并不是“养蚕”本身，而是蚕丝的下游价值。

　　这也成为陌桑高科试图讲述的核心故事——从养蚕企业走向材料平台。

　　这一部分，逐渐由下一代接手。在股权结构中，金耀家族合计控制公司56.27%股份，形成典型的家族控制结构。金耀担任董事长兼总裁，其子金丰担任副董事长，并负责研发方向。

　　相比父辈从制造起家，金丰的重心更偏向技术延展。他带领团队与浙江大学、中国农科院等机构合作，攻关蚕丝蛋白的稳定性问题，使其能够应用于医美、化妆品等领域。在他的办公室里，面膜、面霜、保鲜剂等产品，成为这条新路径的直观展示。

　　但这一转型，目前仍停留在技术与产品层面，尚未在收入结构中形成主导。换句话说，资本已经按照“材料公司”的逻辑在定价，而公司仍主要依赖蚕茧销售。这种结构性的错位，决定了兑现周期不会太短。与此同时，扩张问题也逐渐浮现。工厂化养蚕的核心，在于一整套高度耦合的系统：环境控制、自动化饲喂、生物安全防控，每一个环节都需要稳定运行。公司已在四川、云南、陕西等地推进合作，但整体节奏偏谨慎。

　　原因并不复杂。单个基地投资动辄数亿元，对土地、能耗与配套要求较高；高密度养殖一旦出现疫病，损失会迅速放大；技术团队与管理体系高度集中，异地复制难度较大。

　　这意味着，这一模式更接近“可以复制，但难以快速扩张”。从财务结构看，报告期内，公司资产负债率在50%左右波动，存货规模较大，经营现金流虽为正但存在波动。这些特征，更接近一个重资产制造企业，而非轻资产科技公司。也就是说，陌桑高科正同时承载两种逻辑：一边是制造业的现实约束，一边是材料平台的想象空间。

　　金耀的个人路径，也在这两种逻辑之间展开。从领带产业的巅峰，到多次跨界试探，再到回归蚕丝主业，他的选择更像是不断收敛后的结果。最终，他把筹码压在一个“看得懂”的领域，再用技术去重构它。

　　但资本市场的偏好，并不完全一致。在IPO节点上，一家没有对标公司的企业，可以享受稀缺溢价，也必须接受更高强度的验证。尤其是在业务结构尚未完成切换的情况下，每一个增长逻辑，都需要时间去兑现。

　　从2015年公司成立，再到2026年走到IPO门口，这条路径已经走了十余年。